Падение рубля до исторического минимума стало результатом кризиса валютной ликвидности. Российские контрагенты вынуждены погашать долларовые и евро займы, не имея возможности свободно рефинансироваться на рынках капитала США и ЕС. Российские компании, особенно экспортно-ориентированные, обладают значительными валютными позициями. Исторически сложилось, что крупнейшие российские компании и дилеры на межбанке были чрезмерно интегрированы в западные рынки капитала, что является самым высоким уровнем среди стран G20. До 30% депозитов банковской системы России в иностранной валюте и около четверти корпоративных кредитов также в иностранной валюте. Сделки с долговыми обязательствами и кредитными займами в западной юрисдикции, ответственность по которым несут материнские компании в России, добавляют к этой зависимости.
Когда западные банки закрыли лимиты на Россию, компании и банки столкнулись с серьезными проблемами по мере приближения сроков погашения облигаций и кредитов. Погашать долги необходимо, а рефинансироваться становится практически невозможно. В результате возникает избыточный спрос на доллары и евро, который сложно удовлетворить на внутреннем рынке, что приводит к снижению курса рубля.
В этом контексте возникают вопросы к действиям Центрального банка России, который прекратил интервенции в самый критический период для отечественных банков и компаний. Хочется надеяться, что ЦБ контролирует ситуацию, однако возникают сомнения. В долгосрочной перспективе отказ от интервенций может принести больше пользы, чем вреда. Имеется в виду, что крупные спекулянты ранее использовали операции керри трейд, заимствуя на внутренних рынках под 3% и вкладывая в ОФЗ под 9-10%. На фоне укрепления рубля они получали прибыль как от процентного спреда, так и от курсовой разницы, что позволяло им выходить с прибылью благодаря политике валютного коридора.
Теперь эта неэффективность устранена, что должно снизить спекулятивные операции иностранных счетов на валютном рынке. В краткосрочной перспективе позиции рубля остаются под давлением ограничений и кризиса ликвидности, однако в долгосрочной перспективе видна определенность. Важно учитывать не краткосрочные флуктуации, а глобальные тренды и тектонические сдвиги.
Среди крупнейших российских структур уже имеется решение о дедолларизации, что приведет к снижению зависимости от долларовой и евро систем. Это первоначально повысит внутреннее кредитование и создаст инфраструктуру для заимствований в Азии. По мере рефинансирования валютных займов ожидается рост рублевого кредитования. Однако этот процесс потребует времени — не одного месяца и не одного года, а 3-5 лет.
Если раньше доллар в России считался самым желанным, то в будущем могут возникнуть ситуации, когда предложение взять пачку баксов на улице станет рискованным. Удержание долларовых активов может представлять опасность не только для финансов, но и для здоровья. Готовьтесь к изменениям в политике банков, которые могут отказаться от приема долларов.
Учитывая ожидаемое усиление спроса на рубли из-за перекредитования и снижения зависимости от долларовой финансовой системы, позиции доллара в России могут оказаться ослабленными. Глобально это будет зависеть от уровня инфляции в России и США, а также от динамики и структуры платежного баланса. В целом, несмотря на краткосрочные трудности, время играет на стороне России, поскольку зависимость от долларовой и евро зоны будет снижаться по мере рефинансирования и реструктуризации долгов.